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【国金晨讯】A股周策略：借鉴日本寻找中国企业出海的投资机遇

来源：开运官网入口下载发布时间：2024-07-12 23:01:24

　　【策略张弛】当下，建议轻仓或是“哑铃策略”，预计24年初MLF续作窗口，降息等“宽货币”举措依然可以期待，届时将有望带动A股的“春季躁动”行情。借鉴日本，优势制造业率先出海，出海确实为日本企业贡献第二增长曲线。当前中国企业出海既可保持出口份额的同时，亦可建立当地“本土化”供应链。行业配置：成长大概率轮动，建议均衡配置：①汽车，智驾大赛道确定性机会；②AI，尤其看好电子/传媒；③高股息/黄金/医药，防御策略。

　　【宏观赵伟】经验上，大选年的联邦政府财政赤字率略高于非大选年。美国总统可通过补充拨款的方式增加财政支出，但可能受到国会两院分治的制约。此外，总统也可宣布国家紧急状态，增加相关支出，但理由不充分可能将遭到反噬，可能性较低。此外，明年财政支出还将受到债务上限协议的约束，是以往大选年较少出现的情况。历史上，支出上限的约束有效力较强。

　　【宏观赵伟】2016年以来，港股与美元有着深深的“羁绊”，二者负相关关系极为显著，原因主要在于美元回落时，外资的流入与港股盈利的被动放大，或是历史经验中港股上涨的主要驱动；然而，近期美元大幅回落，港股却仍“踟蹰不前”，南下资金流入放缓，业绩疲软是根本原因。随着汇率波动的下降与港股盈利的改善，港股与美元的负相关关系或将重新回归；股汇联动回归后，美元回落、港股或有更大的上涨“弹性”。

　　【汽车陈传红】高阶智驾推荐禾赛科技/万集科技/高鸿股份/恒帅股份。高阶智驾在技术进展和政策催化下，迎来渗透率增长斜率陡峭化增长阶段，电动汽车正在走向电动智能网联汽车。从产业链边际角度看，车路协同V2X、激光雷达和传感器清洗，是产业链比较确定的0-1方向：①降本超预期，激光雷达是最大增量之一；②V2X是智驾未来技术方向；③传感器清洗系统需求确定。

　　【金属李超】黄金板块建议关注银泰/中金/山东/招金/赤峰等标的。供需因素影响弱化后，金价分析将在中观层面重回真实利率框架。在真实利率框架下，当前正处于美联储停止加息到明确释放降息信号前的黄金股右侧配置期，并且黄金股相对收益尚未兑现全部金价上涨预期，预计美联储明确释放降息信号后黄金股将迎来主升浪行情。

　　【固收樊信江】11月城投债共发行7110.1亿元，到期偿还7560.6亿元，净融资额为-450.5亿元，城投债发行及净融资收缩明显。本轮市场化经营主体主要分布于山东、浙江等强省份，行政等级大多为地市级平台；此前发行的部分债券资金可用于偿还有息债务和补充流动资金，但这次募集资金用途均为借新还旧；长久期债券定价分化显现，低评级债券偏离较大，市场对2025年后城投债风险化解担忧犹存。

　　【计算机孟灿】研发设计工业软件建议关注索辰科技/霍莱沃/盈建科/中望软件/浩辰软件。EDA龙头新思科技提交CAE巨头Ansys收购要约，报价高于400美元/股（较收盘价溢价12%+）。研发设计软件“两高两低”带来长期高景气度：①高卡脖子：强国产替代逻辑强政策支持；②高技术壁垒：护城河深稀缺性强；③低渗透率：随工业信息化大潮持续提升；④低国产化率：国产化率10倍提升空间。本次高价收购，印证研发设计工业软件赛道具有巨大价值，强烈建议关注国产工业软件厂商。

　　核心观点：当下市场聚焦：1、近期市场有所调整，“春季躁动”还值得期待吗？2、90年代以后的日本，有哪些可以让我们借鉴的地方？3、我们该如何挖掘出海相关的投资机会？1、明年1月仍旧能期待“宽货币”拐点的到来；2、借鉴日本：出海成为日本“失落的20年”当中不可忽视的“闪光点”；3、产能出海：寻找中国企业的第二增长曲线。通过两个方式对上述行业做进一步的筛选：（1）筛选“海外收入占比高+营收扩张速度快+利润率提升幅度高”的组合，包括：纺织制造、消费电子、小家电、白色家电、汽车零部件等；（2）当前国内出口亦处于转型升级过程，以“新三样”为代表的行业逐步形成全球竞争力，同时全球能源转型+海外国家新能源渗透率仍有提升空间的背景下，意味着以清洁能源、新能源汽车为代表的行业未来出海仍然具备较大的发展空间。

　　风险提示：国内经济经济放缓超预期；国内货币政策宽松力度没有到达预期；美债利率反弹超预期。

　　核心观点：此外，明年财政支出还将受到债务上限协议的约束，是以往大选年较少出现的情况。《财政责任法案》将2024年自主性支出上限设置为1.59万亿美元，且无论正式拨款通过与否，明年自主性支出都将削减。历史上，支出上限的约束有效力较强。2011年《预算控制法》引入预算上限和自动削减机制后，实际支出额均低于预算授权上限额。

　　核心观点：股汇联动回归后，美元回落、港股或有更大的上涨“弹性”。过去20年中，美元共有过8轮典型的下行阶段。这8轮中，恒生指数股平均上涨38.3%、远大于上证指数的18.6%；8轮中，港股也仅在2007年冲击下与2020年两次海外衰退时、涨幅略低于A股。行业层面来看，港股的金融业、必需消费业、能源业、综合、工业多有较好的市场表现。

　　核心观点：高阶智驾在技术和政策催化下，迎来渗透率增长斜率陡峭化增长阶段，电动汽车正在走向电动智能网联汽车。从产业链边际角度看，激光雷达、V2X和传感器清洗系统等，是明确的产业边际方向。推荐激光雷达行业龙头禾赛科技、V2X龙头万集科技、高鸿股份、传感器清洗龙头恒帅股份。

　　风险提示：智能化进度没有到达预期、L3 法规落地时间没有到达预期、智能汽车市场渗透率不及预期。

　　核心观点：供需因素影响弱化后，金价分析将在中观层面重回真实利率框架。在真实利率框架下，当前正处于美联储停止加息到明确释放降息信号前的黄金股右侧配置期，并且黄金股相对收益尚未兑现全部金价上涨预期，预计美联储明确释放降息信号后黄金股将迎来主升浪行情。建议关注银泰黄金、中金黄金、山东黄金、招金矿业、赤峰黄金等标的。

　　风险提示：美联储紧缩货币政策反复，黄金公司业绩没有到达预期，美国经济超预期向好。

　　核心观点：主要分布于山东、浙江等强省份，行政等级大多为地市级平台。募集资金用途均为借新还旧，关注资金用途变化。长久期债券定价分化显现，低评级债券偏离较大。整体看来，市场化经营主体2Y以上债券定价偏离较大，市场对2025年后城投债风险化解担忧犹存，后续可关注新增市场化经营主体债券定价及估值调整的风险与机会。

　　核心观点：大储及工商业储能2024年装机确定性高增，且降息背景下仍有超预期空间，同时2024年海外大储系统集成商仍可享受碳酸锂降价红利，国内集成商及PCS公司盈利已处于底部，但出清尚需时日，重点看好：海外出货占比高且具有垂直一体化制造能力的头部储能系统集成商，以及海外出货占比高的PCS企业。户储方面着重关注海外库存&出货逐季度边际改善带来的估值修复机会。核心推荐组合：阳光电源、阿特斯、宁德时代、盛弘股份、禾望股份（完整组合详见正文）。

　　风险提示：国际贸易环境恶化风险；汇率大幅度波动风险；政策没有到达预期风险；行业产能非理性扩张的风险。

　　核心观点：看好四大主线，关注重要节点及催化：1）电力设备出口：由于出口产品和国家的数量较多，相较于国内分批次招标模式，出口市场周期性相对弱化，着重关注出海龙头业绩兑现度，24Q2为关键时点；2）特高压：24-25年主网投资的主旋律，阶段性机会较多，后续新增线路与柔直方案的规划为两大重要催化；3）电力市场化：24年更多重磅政策有望出台，新兴商业模式将陆续跑通，预计24年5月起受迎峰度夏、限电预期等影响，板块机会显现；4）配网智能化：预计24Q3后可见智能化设备在各网省公司中标结果中份额提升，以及国家层面有望落地更多推广政策。核心推荐组合：思源电气、三星医疗、海兴电力、许继电气、国能日新（完整推荐组合详见正文）。

　　风险提示：电网投资没有到达预期、新能源装机建设没有到达预期、电力政策效果没有到达预期、下游需求没有到达预期、原材料价格上行。

　　核心观点：1）绿氢生产由项目持续落地所带动，板块整体表现将取决于招标的持续性与绝对量，随着近一年来电解槽项目招标要求慢慢地提高，标的首选具备进入大型项目供应商以及具备海外出货企业，重点看好电解槽相关设备端机会。2）产业大发展下，中下游同步推广，看好加氢站建设带来的设备机会以及燃料电池核心零部件。核心推荐组合：昇辉科技、华光环能、科威尔、富瑞特装、国鸿氢能（完整组合详见正文）。

　　风险提示：降本速度没有到达预期、研发技术进度没有到达预期、下游氢能推广滞后、政策和项目落地不及预期。

　　核心观点：2024年外销仍为中国家电重要增长极，依托技术、创新效率、和海外本土化运作，品类升级和份额提升有望延续。国内新兴品类仍在成长中；传统品类竞争加剧，效率为主要竞争优势。此外，家电外延仍有较多机会。建议从技术、运营效率、品类三个角度优选公司。1、出海，着重关注黑白电龙头、清洁电器中的石头科技2、内销，着重关注小米集团-W、飞科电器、九阳股份等 3、外延，建议关注光峰科技等。

　　风险提示：国内宏观经济大幅度地下跌的风险、海外经济大幅衰退的风险、贸易摩擦的风险。

　　核心观点：我们大家都认为电子基本面在逐步改善，展望2024年，手机、电脑、服务器及IOT在AI创新驱动下需求有望逐步回暖，苹果MR持续创新有望快速推动行业发展，激发新的需求。中长期来看，Ai有望给消费电子赋能，带动电子硬件创新，带来新换机需求，2024年看好Ai新技术创新驱动、需求转好及自主可控受益产业链。投资建议：重点看好：沪电股份、立讯精密、卓胜微、纳芯微、生益科技。

　　风险提示：消费电子复苏低于预期、AI落地应用不达预期、半导体库存去化慢于预期，晶圆厂资本开支低于预期。

　　核心观点：2024年行业着重关注信息及关键节点：1）海风招标量：23Q4节奏加速，预计24H1招标数据回升，提振2025年新增装机规模预期；2）江苏、广东两地项目进展：预计两地海风项目将于24H1开工、江苏2.65GW于2024年并网，广东项目并网时间未定，若推进节奏超预期，将增厚2024年相关企业利润；3）深远海推进情况：若深远海有关政策于2024年推出，将进一步打开海风中长期成长空间，驱动板块估值提升。重点看好2024年风电板块四条主线）深度受益于海风逻辑的塔筒与海缆环节；2）深度受益于出口逻辑的海风零部件和风机环节；3）新技术新趋势：a）随深远海发展，锚链需求随漂浮式风电应用释放；b）大型化下，液压变桨将替代电变桨；4）受益于风电持稳发展、板块估值修复的零部件龙头。核心推荐组合：东方电缆、海力风电、泰胜风能、盘古智能、新强联等（完整组合详见报告正文）。

　　核心观点：展望2024年，通信板块建议关注通信与计算加速融合下的新机遇，重点看好三个方向：一、关注国产化技术和生态突破带来的结构性机会，包括华为智能计算产业链、华为智能汽车生态链；二、关注长期趋势确定同时短期具备安全估值边界的细分板块，包括行业渗透率较低并处在加速趋势下的AI+散热、边缘计算（模组+边缘算力）、车载激光应用等；三、数据要素价值即将充分释放，关注运营商战略配置价值。

　　风险提示：5G商用进展没有到达预期，公有云发展放缓，智能驾驶产业发展没有到达预期。

　　核心观点：国内电解铝产能即将达峰，关注季节性供需错配下的交易机会。需求端光伏、新能源汽车等新兴领域消费增长将对地产需求下滑形成抵补，供给约束下电解铝供需维持紧平衡格局，我们预计24年铝价运行中枢与23年持平，运行区间17000-20000元/吨，25年价格中枢有望进一步上移。云南季节性限电减产或导致下游消费旺季电解铝结构性短缺，旺季铝价上行动力较强。建议关注神火股份、云铝股份、中国宏桥等标的。2024年全球铜矿供给增长受限，头部矿企供应扰动加剧，预计电解铜全年仍维持供需紧平衡状态。宏观层面，当前美国长期通胀预期接近美联储通胀目标，预计通胀预期下行对铜价产生的压力有限。若美联储在通胀水平未达2%时就开启降息，在美国经济软着陆情景下，中美经济实现共振向上，铜价有望开启新一轮上涨，铜价中枢有望上移至9000-10000美元/吨。建议关注紫金矿业、洛阳钼业等标的。

　　风险提示：地产需求超预期下滑，云南限产水平不及预期，美联储限制性货币政策超预期。

　　核心观点：展望2024年，我们对经济景气度的回升仍保持乐观的态度，通胀有望触底回升，降准降息的政策出台支撑经济的增长，带动利率中枢的进一步下移。对行业配置因子的选用，我们提议维持对于调研活动因子的配置，降低基本面因子的选用；选股因子方面市值、技术、高频等因子预计在2024年仍能持续获得更好的表现；因子选基方面，我们推荐主动量化基金及微盘基金；商品市场我们大家都认为流动性改善与补库周期或支撑大宗商品。

　　风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生明显的变化时模型存在失效的风险；市场环境发生变化，国际政治摩擦升级等带来各大类资产同向大幅度波动风险。

　　核心观点：我们判断随着年底临近，更多上市公司有望披露订单，带动行业景气度恢复；2024年及十四五后半段军工的投资机会集中于新型号、新装备带来的结构性机会。人事变动逐步到位，军工强计划属性下延迟订单有望回补。中期调整落地后装备发展思路明确，或将开启以新型号、新装备为主的新一轮采购周期，主机厂提前感知需求开启备货，景气传导中上游订单有望率先回暖。

　　风险提示：“十四五”武器装备建设的规划调整和落地时间没有到达预期；产能释放进度不及预期。

　　核心观点：2024年A股市场研判：欲扬先抑。1、A股调整周期结束否？性价比指标无法判断市场底部，便宜从来不是上涨的理由，而未来仍有再调整的可能；2、Q1：倘若年初货币政策转向“宽松”（概率较大），“春季躁动”将会引导此轮反弹行情进入“主升浪”；3、Q2：全球经济或共振向下，叠加流动性收紧，A股大概率调整，二次探底；4、Q3：国内经济进入衰退末期，流动性边际回升，市场筑底反弹（盈利底可能尚未见到）；5、Q4：国内经济逐步进入复苏初期，倘若美国经济软着陆，A股反转行情开启，甚至有可能是新一轮牛市起点；倘若美国经济硬着陆，信用危机或有阶段性冲击，但不会改变反转趋势。

　　风险提示：（1）国内“宽货币”节奏、力度或没有到达预期；（2）国内经济复苏节奏、力度低于预期。

　　核心观点：2023H2以来逐渐白热化的组件价格竞争，已将行业在过剩状态下也许会出现的惨烈景象展现大半，结合持续一年半的板块股价下行，投资的人对光伏板块从担心、悲观、恐慌、到绝望的不积极的情绪也基本释放完毕，我们大家都认为2024年光伏板块将迎来基本面和市场预期的“否极泰来”，核心推荐组合：阿特斯、阳光电源、通威股份、奥特维、福斯特（完整组合详见正文）。

　　风险提示：传统能源价格大大（向下）波动，行业产能非理性扩张，国际贸易环境恶化，储能、泛灵活性资源降本不及预期。

　　核心观点：2024年在国内消费改善速度与幅度仍不明朗的情况下，我们大家都认为“品牌出海”以及轻工新消费品类渗透率提升趋势较为确定，其中或将出现更多投资机会，且确定性或将更高。而家居、造纸行业2024年核心关注内需消费景气度，其中有突出贡献的公司改善确定性或更强，在估值均已较低的情况下，布局性价比相比来说较高，重点需跟踪相应边际催化。总的来看，2024年蓄势待发，新机遇与传统板块结构性机会均值得期待。

　　风险提示：国内消费改善没有到达预期；地产竣工没有到达预期；原料价格大大上涨；新品推广不及预期；代工客户流失；汇率波动。

　　核心观点：在国内经济转型升级背景下，高端制造自主可控、突破核心零部件、新的产业趋势、国际化是长期发展方向。我们看好工业母机、核心零部件、人形机器人、船舶等赛道。建议重点关注华中数控、恒立液压、东华测试、应流股份、中国船舶。

　　核心观点：跟随市场趋势选择优质公司有望形成顺势效应，建议重点关注行业驱动力强的细分领域（建议重点高端电子树脂、封装材料、显示材料；锂电回收、芳纶涂覆、POE材料等）和具有国产替代趋势和空间的新材料赛道（关注具有国产替代空间的细分赛道，电子特气、湿电子化学品、3C涂料等），针对化工出海、绿色材料及消费阶段性方向进行梳理，建议长期进行趋势跟踪。

　　风险提示：能源价格剧烈波动；政策变动风险；产能集中释放风险；需求大幅波动风险。

　　基础化工2024年度策略一：基础化工投资框架有所变化，看好卷王及供给受限方向

　　核心观点：从策略选择的角度看，化工行业目前处于行业低估值阶段，关注：①行业承压，精选优质抗风险公司，龙头卷王；②从需求端能够形成较好支撑，如农化、轮胎、绿色材料等；③供给端受到限制，难以形成较多产能释放的细分领域，如资源品、制冷剂、煤化工。

　　风险提示：能源价格剧烈波动；政策变动风险；产能集中释放风险；需求大幅波动风险。

　　核心观点：鉴于医药板块的需求具备高度持续性和稳定性、长期成长价值突出，以及医药板块压制因素的出清，2023年下半年-2024年，医药有望迎来景气度反转大拐点，结束三年下行周期进入上行行情，建议重点布局三大方向：院内及医药板块（创新与仿制药品、高值耗材、体外诊断、部分医疗设备等）。低估值、高性价比标的。外延并购、商业化BD机会。

　　风险提示：行业景气度下行风险，企业合规经营和商业贿赂风险，国内外政策波动性风险，投融资周期波动风险，并购整合不及预期的风险，医疗事故风险等。

　　核心观点：展望后市，城投债情绪面、基本面和供需面将持续形成共振，收益率lower for longer的格局下票息收益将构成重要收益来源。9月27日至今特殊再融资债不断落地，投资者对重点省份认购热情与日俱增。一揽子化债进程中，高收益存量债券将大规模退潮，同时严格的“堵后门”措施导致新增债券供给大幅减少。我们认为供给稀缺将继续成为城投债的核心定价因素，供需矛盾之下城投债行情仍有进一步演绎的空间，尽管供给收缩导致到期压力凸显，但回顾历史和当前行情能够看出债市主要定价供给而非到期。此外目前债券估值对非标及非债券债务风险反应钝化，或是推动行情继续演绎的另一因素。

　　核心观点：1、电子元器件产业链：AIGC技术需要更先进、更快速的芯片来满足其需求，带动半导体材料、芯片制造、封装测试、被动元器件等各个环节的技术创新和产业升级。2、光通信产业链：AIGC在数据传输和处理方面的需求，推动光通信产业链中的光源、光模块、光纤传输设备等环节的技术创新和升级。消费电子迭代升级正迫使市场对新型金属材料的需求迅速增长，建议关注手机中框钛合金材料、折叠屏铰链材料、3D打印粉末材料等。

　　风险提示：新兴行业的产业化风险；技术迭代风险；行业竞争加剧的风险；原材料价格波动风险等。

　　核心观点：供需因素影响弱化后，金价分析将在中观层面重回实际利率框架。在实际利率框架下，当前正处于美联储停止加息到明确释放降息信号前的黄金股右侧配置期，并且黄金股相对收益尚未兑现全部金价上涨预期，预计美联储明确释放降息信号后黄金股将迎来主升浪行情。建议关注银泰黄金、山东黄金、中金黄金、招金矿业、赤峰黄金等标的。

　　风险提示：美联储紧缩货币政策反复，黄金公司业绩不及预期，美国经济超预期向好。

　　核心观点：回顾2023年，能源金属板块经历需求增速放缓与去库存压力下价格的单边下行，小金属板块各放异彩。展望2024年，我们按照顺序建议关注稀土（价格企稳，机器人等贡献长期增量需求）、锑（供给缺口扩大，价格持续上行）、钨（供给刚性，钨丝钛合金刀具需求增长）、钼（制造业升级，中长期价格提升）、锂（库存压力缓解，价格有望见底）。

　　核心观点：关注两大主线、供给端刚性，看好需求端向好的航空油运板块：航空业国际线持续复苏，整体客流将增长，同时飞机引进速度确定性放缓；外贸油运市场受在手订单占比低、船舶老龄化、环保政策等影响，供给增速持续下降，需求复苏下看好航空、油运板块反弹。2、估值调整较多基本面改善的物流板块：需求回暖，消费生产复苏，重点关注估值调整较多的直营快递、汽车物流、消费电子物流、危化品物流。

　　风险提示：价格战超预期风险、宏观经济增速低于预期风险、人民币汇率贬值风险、油价大面积上涨风险。

　　核心观点：电改推进+内生成长，各类电源24年均有看点，其中我们认为确定性较高的是如下3个投资方向：（1）容量电价推出、火电公用事业属性回归，对应火电标的国电电力、华能国际；（2）大水电/核电作为基荷电源，市场化电量折价幅度有望缩小/电价波动风险较小、有新增装机贡献增量，对应水电/核电标的华能水电、中国核电；（3）组件大幅降本、利用模式/电价形成机制较好的工商业分布式光伏，对应标的南网能源。

　　风险提示：新增装机容量没有到达预期；用电需求不及预期；电力市场化进度不及预期；煤价回升风险；新能源入市风险等。

　　核心观点：酒店：24年RevPAR望温和上涨，结构首推中高端龙头。旅游：出境游修复空间大，国内关注客流确定性强、低估值、分红有望提升的景区。餐饮：优选弱β下的强α。子行业排序，酒店旅游餐饮，旅游中出境游板块补偿性需求释放空间突出，个股重点推荐亚朵酒店、众信旅游、同庆楼、海底捞、达势股份。

　　风险提示：消费意愿短期恢复不及预期，出境游政策不确定性，劳动力短缺，原材料价格大幅上涨等。

　　核心观点：生猪养殖：周期底部蓄力，布局优质龙头企业。2023年生猪出栏量持续增长，行业供大于求的状态未能改变，预计全年养殖利润为负。从周期角度看，行业自2021年下半年步入下行周期，已经连续亏损3年，养殖企业资金压力持续累积，资产负债率持续提升，行业在亏损下已经连续11月去产能。展望2024年，预计24年上半年供需格局难有改善，生猪价格依旧低迷，随着亏损的持续进行，行业去产能速度或出现非线性加速，从而推动周期底部反转，建议把握左侧周期反转的机会，重视行业β，优选弹性标的。

　　2024年农业投资建议关注以下几条主线.养殖产业链底部蓄势：首推生猪养殖周期反转，其次关注禽养殖持续去产能下，终端产品价格跟随生猪价格上涨的机会；2.转基因种子商业化落地：转基因种子商业化落地带来种业扩容，同时有望推动龙头种企提高市占率和盈利能力；3.动保新品催化：关注非瘟疫苗商业化落地进程。

　　核心观点：2021年下半年至今房地产进入深度调整期，随着旧模式陷入困境，未来房地产行业已基本确定保障房+商品房双轨制的新发展模式。未来两套体系相互独立又互为补充，预计商品住宅将回归商品属性，未来商品房的核心竞争力是好产品好服务，房企竞争加剧行业加速分化。首推受益于城中村改造及行业K型分化双重利好的改善型房企越秀、招商、华润。其次推荐重点布局一二线、产品力强的改善型房企建发。同时我们看好国内代建龙头绿城管理。

　　风险提示：宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；多家房企出现债务违约。

　　核心观点：针对目前市场担心的几个问题：1）明年企业业绩是否会下修？我们认为行业处于温和复苏阶段，需求于波动中改善。且龙头企业仍有经营韧劲，不断修炼内功，补齐渠道短板，强化品牌优势及大单品运作能力。我们依旧看好龙头业绩确定性，及细分行业渗透率提升、个股成本改善带来的业绩弹性。2）景气度波动过程中，板块投资回报率如何？我们认为当前估值已经进入历史低分位（当前对应10年/5年的PE-TTM分位数分别为20th/5th）且优质龙头依旧能够逆势抢份额，供给端格局持续优化，短期下行风险有限。中长期若需求改善兑现，将有估值及业绩双击的机会。

　　白酒24年投资策略：优选稳健性龙头（高端酒茅五泸、赛道龙头汾酒等）、布局强区域禀赋标的（徽酒、苏酒势能仍不俗）、关注弹性&赔率较高的次高端等标的。大众品24年投资策略：1）业绩兑现度高&有改革逻辑：如小零食（盐津、甘源）通过品类驱动+补齐渠道短板有望维持高速增长。

　　风险提示：宏观经济下行风险、原材料价格上涨风险、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。

　　核心观点：1、央企改革效果超预期：20美金/桶左右的油价波动已较难造成三桶油业绩大幅度波动2、涤纶长丝产能投放窗口期即将结束，市场供需格局或将出现反转3、炼油板块强劲推动大炼化龙头业绩复苏，产业链深加工有望为成长赋能相关标的：我们建议关注（1）上游具有油气资产的高股息强防御央企改革龙头：中国石油，中国海油，中国石化；（2）下业拐点有望临近的涤纶长丝龙头：桐昆股份，新凤鸣。

　　风险提示：（1）油气田投产进度没有到达预期；（2）地缘政治事件造成供应端不确定性的风险。

　　核心观点：不同的着陆场景基本决定了后疫情时代的“范式”。后疫情时代“范式”或可归纳为“三高”：高通胀、高利率和名义高增长。通胀中枢的上移源自4个结构性转变，新冠疫情冲击起到了催化作用：1）去全球化和产业链重构；2）人口老龄化；3）资本开支长期收缩；4)“财政主导型”政策。但是，我们暂不建议类比“大滞胀”时代。

　　核心观点：2024年，财政政策由“蓄力”转向“发力”的过程，经济“周期”的力量，也有利于增长中枢的抬升。当前真实利率处于历史绝对高位且下行趋势已确定、实际库存水平处于历史低位、修复的趋势也已开启，加之政策加持，2024年经济表现较2023年或有所改善。经济亮点或需要回到政策本身寻找，更可行的思路是通过中央“加杠杆”的方式，直接支持基建投资、间接支持消费，地产政策聚焦“三大工程”等。